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IPO:股市走向成熟的投射

  证监会最新数据显示,截至11月8日,在审待发企业共792家,其中上证所主板、中小企业板和创业板分别为149家、333家和310家,过会待发企业为91家,凸显出企业急迫的融资诉求。而同时,股市呈现出持续震荡回落的羸弱走势,投资者对IPO和再融资的关注更甚。


  最近,数月来新股IPO启而不动,源自监管主动降温新股上市,趋稳的经济增速将支撑股市走强。最近部分待上市企业宁愿以两倍市盈率IPO定价,源自再融资审批权限下放给交易所,使一些企业和投行一厢情愿地认为尽管IPO融资少点,但再融资也能弹唱出一曲“致富”舞曲。又如有人基于市值/GDP比等,预计未来10年中国上市公司过万家。


  实则不然,当前股市两重天格局根源于国内股市的生态已发生显著变化,上市创造“财富”的局面接近尾声。事实上,股市已无法在比照过去演绎传统“蹦极”游戏。首先,人口老龄化下真实储蓄率增速趋降,不仅赋予稀缺储蓄资源更显著的边际投资溢价,使股市难以再现流动性过剩助推股指和股价上涨的传统传导逻辑;而且将增强散户投资者在股市的谈判地位,使其对上市公司信息披露质量、资产质量的要求更加严格,并更加强调市场信息的趋势互动以降低信息搜集成本和不对称性。因此,今后纵然新股基于种种原因而大比例扩容,但其估值水平将显著下行,部分上市公司将面临融资无法覆盖成本甚至有价无市等问题,这将反过来牵制单纯追求上市公司数量的规模扩展型股市发展模式。即那种凭借包装上市的公司,将逐渐成为市场弃儿,其寄望再融资“致富”也将渐变为市场幻觉。


  其次,股市开埠至2011年9月,投资者为市场累积提供4.3万亿融资,贡献交易佣金和印花税超万亿,而在累计1.8万亿现金分红中获得最高不超过5400亿元之收益,投射出国内股市典型的存量财富分配型特征,这说明,散户投资者分享上市公司财富创造的功能急需被进一步发挥。


  IPO:股市走向成熟的投射


  同时,近年来上市公司现金分红背后频现再融资冲动,透射出整体上股市分红来自向投资者融资,以及股市的存量财富分配性特征,而为何近年来高利润下的企业,其经营活动现金流难以有效满足向投资者现金分红?其原因一则是企业普遍存在库存周转率和应收帐款回收率低,使企业的相当部分收益以应收账款形式存在,导致经营活动现金流不足;一则过剩流动性推高的企业市值和资产重置成本,扭曲企业资产的折旧率,使企业出现了“纸上利润”,而不得不通过持续再融资向投资者分红和满足其经营活动所需现金流。


  当前,随着IPO“盛宴”的渐逝,预示着人口老龄化条件下股市已难以再延续“存量财富再分配型”脉路,股市有效供需的配比失调应该被加以改变。改革IPO发审制度,构建促进市场信息有效流转和投资者保护的辩方举证、集体诉讼等制度,让市场基于投融资双方自愿对称博弈确定市场供需配比,以促进市场优胜劣汰。

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