7月9日，雷军在港交所敲响小米上市的钟声，迎来高光时刻。不过，那时的雷军可能难言轻松，小米估值缩水背后的“身份”之争，上市前暗盘交易频频曝出的破发势头，友商接连发起的知识产权纠纷，以及IOT联盟横空出世欲图从小米生态链口中夺食…… 暗潮涌动下，一连串的悬案似乎仍横在这个跨界“新物种”的头顶，一切犹未得解。
6月14日，新一届FIFA世界杯揭幕战打响。就在这一天，证监会一纸反馈意见的“84问”，也揭开了小米上市“估值保卫战”的序幕。
证监会反馈意见挑起的小米“身份”定位问题，成为众所争议的焦点。雷军和他的团队四方游走，先告诉投资者小米是“苹果×腾讯”，被批后又称是“新物种”。于是，这个有情怀的新物种最终以543亿美元的估值落地，相比最初市场预期的千亿美元已腰斩过半。
估值大幅缩水的背后，是外界对于这个新物种究竟是为何物的“云里雾里”，正如著名财经作家吴晓波评价的那样，“什么是小米模式，似乎连雷军都说不清楚”。
曾几何时，米粉们脑海中勾勒的未来图景是：用着小米手机和周边产品，寄托的是自己未尽的科技梦；走进小米之家，眼前展开的场景将满足你对未来美好生活的所有向往…..但现实却是，线下小米之家成了琳琅满目的家居“杂货铺”；线上号称活跃着上亿米粉的小米社区，则充斥着直播、游戏、音乐、视频等各种娱乐消费快餐，在这里，所谓的情怀被做成了流量的生意。
而事实上，小米8年成长至今，众多不确定性因素也随着招股书的披露，昭示于众。这些因素可能会成为小米未来成长过程中的长期隐忧，有的甚至可能会演化为一个个“雷区”，值得投资者注意和警惕。
互联网服务，被打烂的好牌
与以往雷军所到之处都拿着小米最新款手机相赠于人的场面不同，这次小米IPO路演一路雷军都大谈特谈的是小米的互联网基因。因为这一块业务以超60%的毛利率撑起小米未来盈利能力的希望，更重要的是，这一块也是小米所演绎的资本故事的主旋律。
业绩数字之外，为小米互联网服务业务加持的还包括，小米拥有全球最大的消费类IOT物联网平台，连接着超过1亿台智能设备，此外小米自创的MIUI系统还拥有着1.9亿的月活跃用户。
按理说，如何用好这1亿台设备以及1.9亿的月活用户，才是决定小米所讲的资本故事能有多大影响力的关键一环，但事实上，拥有“王炸”的一副好牌，正在小米手里逐渐被打烂。
小米的“王炸”，无疑是其IOT平台连接的1亿台设备，因为这些设备背后关联的是千亿级的消费类物联网市场“大蛋糕”，小米招股书披露，按连接设备数小米在这一市场的份额为1.7%，属全球最大。
尽管如此，这1亿台的连接设备中，有超过一半来自于小米可穿戴设备即小米手环的连接，其余的来自于智能音箱等智能家居设备。按照小米既定的“硬件毛利率不超过5%”的薄利多销思路，IOT业务对小米未来更大的价值贡献在于硬件销售背后，小米所掌握的数据流量。但遗憾的是，小米至今未曾披露这1亿台设备背后连接的数据库究竟有多大规模，也未曾为用户展示其消费级物联网生活服务的完整场景。
进一步来看，物联网平台是信息与数据的汇聚点，也是实现真正意义的数据价值变现的核心环节。这就意味着，小米IOT平台所连接的设备量并非关键，重要的是能多大程度上将这些设备串联起的数据实现商业价值变现。
关于“用户数据变现”，事实上正在被小米以互联网的思维简单化为“流量变现”，也就是小米的互联网服务业务，过去一年为公司贡献了近百亿的收入。而这种流量变现的方式，无外乎在线游戏、音乐、阅读、直播、视频等一众互联网巨头用惯的广告和用户付费模式。
尽管小米依托硬件销售所集聚的流量获客成本相对较低，但就变现能力来讲，其活跃用户规模，与拥有线上流量入口把控能力和丰富移动产品矩阵的BAT 以及今日头条系相比，仍有一定差距。一组可对比的数据是，小米互联网服务中去年的广告收入为56亿元，而百度这项收入则为小米的10多倍，达731亿元。此外，与小米一直想对标的公司苹果相比，后者互联网服务的收入主要来自于增值潜力较大的云服务，但小米单用户实现的变现收入仅相当于苹果的1/4。
知名互联网分析人士潘乱在其发表的《腾讯没有梦想》一文中曾犀利的指出，“把用户视为流量这个行为本身就是对用户的冒犯”，但观察小米，眼下却活生生地把用户当做流量来进行肤浅的变现。而这种“冒犯”，也似乎正在抵消米粉的品牌忠诚度，据Questmobile和中国电信研究院调研数据均显示，过去一年，用户对小米的品牌忠诚度已下滑至27.9%，低于华为、OV等厂商。
按照国内券商机构的分析，对小米这样一家拥有绝对硬件销售额的企业来说，将自己定为物联网公司要比互联网更加贴切，而其本身更具想象力的成长空间在于，背靠千亿级的消费类物联网“蓝海”市场，为小米生态链所连接起的亿万用户提供“未来美好生活图景”服务的一系列系统解决方案，而按照目前业内单用户平均20元/年的服务收费水平，小米坐拥的1亿台设备本应为公司贡献至少数十亿元的年营收，这才是互联网服务业务的护城河所在。
但显然，小米过去8年，并未打造起这一成长壁垒。以至于，不久前，以OPPO和VIVO为代表的手机厂商，联合成立IOT产业联盟，全面以开发平台进军消费物联网市场，业内评价称其背后用意显然是要点中小米模式的“软肋”，江湖风云乍起。
脆弱的生态链
作为小米上市故事的精髓章节，雷军和他的管理团队自2013年起打造的小米生态链倍受资本瞩目，到今年一季度，小米生态链上投资布局的企业规模已达210家，覆盖的产品系列包括净水器、电饭煲、空气净化器、扫地机器人等上百种，这些企业正在依托小米的品牌影响力及渠道迅速占领市场份额，时不时还推出深得用户喜爱的爆款产品。
对于生态链企业，小米不谋求控股，不插手公司管理，以资本和共同研发助力生态链企业在做大小米IOT产品矩阵的同时，实现自身快速成长。
按照小米生态链负责人刘德的设想，小米生态链不求打造参天大树的茂密森林，而是一片片郁郁葱葱的竹林，在这片竹林生态下，不断有新的“独角兽”企业破土而出。
尽管小米对生态链企业已形成了一整套理念和机制安排，但细究起来，这些靠情怀和价值观营造起的短期共识，随着时间的推移，可能难敌长远的脆弱和不确定性。
在我们的调查了解中，面对小米提出的“竹林生态”理念，不少生态链企业心态复杂：一方面，由于初创产品开拓市场而急需小米品牌和渠道实力的加持；而另一方面，对于优质的独角兽企业来说，没有多少甘愿做“齐头并进”的青竹，而放弃成为参天大树的念想。
正如一位投资人所感慨的，“这就像一个生命有机体，需要有自己成长的轨迹，做一个依附在别人品牌身上的生命体，到头来还是会寻求独立人格”。
而面对生态链企业未来越来越多独立开发产品，直至脱离生态链单飞的可能性，小米似乎也显得无计可施。小米招股说明书中，对于未来发展的风险因素，就直言道：“我们的生态链企业未来可能会利用共同拥有的知识产权及用户数据自行开发制造竞争产品，或委托其他公司开发及制造竞品”。
众所周知，小米生态链其实是相当“封闭”的，它只在小米的体系内能发挥最佳效果，并且所有被扶持的初创企业，都有浓浓的“小米风格”，无论是从产品外观、还是品牌调性。这种封闭性也体现在小米与生态链企业签的合作协议上明确提出，任何关于知识产权和用户数据第三方授权，都需经过双方同意。
上述投资人指出，正如上述风险因素中所指出的，如果一旦有生态链企业告别初创期，开始谋求自立品牌而欲突破小米生态的“封闭”天窗时，很多潜在的问题都会瞬间暴露出来，而且可能会在生态链上形成传导效应。到时候，这种看似稳固的利益联盟脆弱性就可见一斑了。
今年1月，小米生态链上的明星公司华米科技赴美上市，其招股说明书中披露的一条信息：“华米科技与小米所签订的战略合作协议将于2020年到期”，当时，外界就对此有诸多猜测，“华米两年后单飞”的传闻就不绝于耳。更为吊诡的是，时至今日，小米和华米科技双方均未对这一消息做出任何回应。
最新引人关注的一则消息是，7月4日，手机厂商 vivo、OPPO，电器厂商美的、TCL，以及大华乐橙、科沃斯、阳光照明和极米科技等多家硬件厂商，宣布成立了 IoT 开放生态联盟，并公布了IoT产品方案。按照各方的共识，这个联盟强调以“开放”的姿态，直接找现有厂商合作，而不是参股的方式，来迅速提高市场份额。
这意味着，封闭的小米生态链，即将遭遇“开放”联盟的友商的围猎，可能引发的外力冲击无疑将更加考验小米生态链的稳固程度。
7月8日，小米创始人雷军又给上万小米员工发了一份公开信，“情怀”、“梦想”和“厚道”依然成为信中的关键词。显然，过去8年，雷军和他的小米“同学们”凭借着这些关键词，搭建起了庞大的商业帝国。但接下来，这份情怀和梦想还能吸引多少同仁“与谋”，早日撑起小米的千亿估值梦想，仍未有期。
这几天，据说香港的大街小巷上都布满小米手机8的巨幅广告，雷军期待着这款剑指iphone x的新机型再次成为“爆款”。而雷军近期言必提及的小米生态链，互联网服务却在广告语中难觅踪影。在笔者看来，如果真要想彰显情怀，不如把广告宣传的主题词改为：“小米，将满足你对未来美好生活的所有向往”。
